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客户端

　　中金发布研报称
，首次引入零跑汽车（09863）2027年净利润61.5亿元 。当前股价对应2026/2027年14.3倍/9.0倍市盈率
。维持跑赢行业评级，该行予目标价60.80港元 ，对应20倍/12倍2026/2027年市盈率，较当前有36.5%上行空间。

　　中金主要观点如下：

　　2025业绩符合市场预期

　　公司公布2025年业绩：2025年全年收入同比+101.3%至647.32亿元
，归母净利润同比由亏转盈达5.38亿元，其中4Q25营业收入210.32亿元 ，同比+56.3%
，环比+8.1%；归母净利润3.55亿元，同环比均大幅提升 ，2025年业绩符合市场预期 。

　　销量强劲推动营收高增
，海外业务贡献新增长极

　　全年收入增长的主要驱动力包括：1）2025年公司销量同比+103.1%达596，555台 ，实现连续两年销量同比翻倍；2）海外与多元化收入贡献
，2025年出口67，052台 ，带动相关碳积分交易收入增加。往前看
，随着A平台A10 、D平台D19和D99陆续上市，公司逐步形成覆盖轿车、SUV
、MPV的完整产品矩阵
。该行认为 ，随着新车型的陆续上市和产品配置的持续升级，零跑的车型周期进一步向上
，为后续销量增长提供有力支撑。

　　毛利率创历史新高，经营性现金流大幅增长

　　2025年毛利率为14.5% ，同比+6.1pct；4Q25毛利率15.0%
，环比+0.5pct，均创历史新高 ，主要系持续推进成本管理
，产品组合优化与技术升级，以及海外销量增长带动碳积分交易收益 。2025期间费用率持续下降 ，同比-3.9ppt至15.3%
，展现规模效应
。2025年经营性现金流同比+49%至126.2亿元；全年实现净利润5.4亿元，首次全年盈利。

　　高端化与全球化战略并进 ，中长期增长动力充足

　　公司积极推进产品高端化布局
，发布全新旗舰D平台 。全球化方面，海外销售网络覆盖约40个国际市场近900家网点 ，西班牙CKD项目稳步推进，2026年B10逐步实现本地投产
。该行认为
，随着高端化产品推出和全球化产能释放，零跑有望在保持新势力领先地位的同时 ，进一步拓展盈利空间和市场份额。

　　风险提示：新车爬坡不及预期
，行业销量下滑，盈利修复不及预期 。